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潘石屹要跑?商业地产可能到了黎明前最黑暗的时刻

2019-11-06 来源:商业与地产 点击 评论

最近几周,商业地产市场风波不断。

先是代表地产创新的先锋WeWork上市失败,接着一向盈利的Airbnb也爆了季度亏损,各地长租公寓雷暴,即使上市也是融资规模严重缩减。

最大的震动是从商业地产销售转型持有运营,并不断探索共享模式的SOHO,接二连三的卖掉旗下资产,感觉是分分钟跑路的节奏。

的确,我们似乎必须承认,创新无门,出路何在?如今可能是让商业地产感受绝望的时刻,但或许也是黎明前那段最黑暗的时刻。

1.中国依然是存量资产潜力巨大的新兴市场

纵然受经济影响,如今处于商业地产周期的下行区,从一线到二线,从商业到办公空置的压力陡增。从国际成熟经验来看,我国存量经营性物业的市值提升仍有空间,据光大证券分析估计,2023年较当前有46%左右的提升幅度。

存量市场的成熟度,两个非常重要的指标就是:机构投资者和国际资本。境内保险资金、外资全球资产配置组合中的长期大规模资金介入存量物业市场的意愿提升,REITs/类REITs给存量市场的流动性增添无限可能。

根据 CBRE 数据,截止2018年末,我国商业不动产总市值约为 3.84 万亿美元,折合约为27万亿人民币。

从人均来看,我国人均商业不动产价值约为0.28万美元,相当于北美人均拥有量的10.5%,亚太地区的14.9%和欧洲地区的15.2%。

按照国际经验,在人均 GDP 提升初期,存量经营性物业价值与GDP的比值将不断提升,在人均 GDP 达到 20000 美元后,该比值稳定在 45%(香港和新加坡由于地域特殊性,该比值在 80%以上)。

存量物业长周期发展的市场空间受经济发展水平的影响明显,当前我国 GDP 增速仍在【中速-中高速】区间,人均 GDP 和人均可支配收入不断提升,因此,从国际经验来看,我国存量经营性物业的市值提升仍有空间。

境内机构投资者市场集中,多样性有待提升

相比国际标杆保险资管及养老金,我国境内保险资金投资组合中不动产投资规模仍较低,未来境内保险机构配置存量物业仍具备较大提升空间。

根据2014年2月发布的《中国保监会关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》,保险公司投资资产(不含独立账户资产)划分为流动性资产、固定收益类资产、权益类资产、不动产类资产和其他金融资产等五大类资产。

存量经营性物业的投资属性与保险资金“大规模,长久期,低波动”等配置要求天然契合。

但截至2018年末,我国保险资产投资组合中不动产投资规模仅为 2.3%。相比国外成熟经济体,国际标杆保险资管及养老金对于不动产的配置比例在10%左右(截止 2019 年 3 月,加拿大养老基金不动产的配置比例为 12.1%)。

截止 2018 年末,我国保险资管体量总已超过 15 万亿。如后续保险资金投资不动产的比例逐步提升,如在 5 年内初步达到 5%,则增量资金超过 4200 亿,每年可用于投资存量不动产的资金在 800 亿以上。

 外资限制放松,境外资本入局理论难度降低

近日,联合国贸易和发展会议(贸发会议)发布最新一期《全球投资趋势监测报告》。今年上半年,中国吸引外资730亿美元,总量较去年同期增长4%,继续成为全球第二大外资流入国和外资流入最多的发展中经济体。

在海外资本的持续推动下,中国商业地产大宗交易市场持续火爆。根据市场机构数据显示,截止到2019年7月中旬,国内大宗物业交易继续活跃,交易金额约人民币2400亿元,其中外资占比大幅提升至50%,占海外总投资额近24%。

上半年,来自新加坡的投资常客丰树、吉宝、凯德继续布局各大城市,在资产交易中实现商业价值提升;而来自香港的投资机构如基汇、领展等也不遑多让,抓住时机购置一线城市的好盘,通过运营升级和改造,在买与卖之间获取更多溢利。

CBRE 报告显示,2019 年上海首次获选为跨境投资者最关注城市榜首 (2018 年上海外资收购占比 54%,2017 年同口径数据为 31%);2019 年上半年,上海大宗物业交易金额约为人民币 400 亿元左右,其中外资占比约为46%。

总体来看,北京和上海的成交依然是大宗交易的活跃地,成交宗数与金额高于广州、深圳。

尽管广州、深圳的大宗交易有所逊色,但随着粤港澳大湾区规划的逐渐完善及更多的细则出来,其未来发展可期,也将必然带动更多大宗物业交易的上涨。受益于政策利好、乐观的市场因素,之后的增长势头预期良好。

随着我国快速发展和不断扩大对外开放,中国市场吸引外资持续布局。对于境外养老基金和主权财富基金等全球投资组合持有者而言,资产组合多样化及均衡布局是必然要求,中国资产已成为全球投资组合重要配置标的。

REITs/类REITs资产持有方一端需求强烈

制约我国存量不动产交易的核心阻碍之一,在于我国存量物业大宗交易缺乏合适的金融产品,交易金额和投资门槛过高、活跃度较低、普通投资者无法参与、流动性严重不足。如 REITs 等金融产品能够推广发行,将大幅降低存量物业的投资门槛,提升配置便利程度和流动性。

REITs,是Real Estate Investment Trusts的简称REITs,中文翻译为房地产信托投资基金。

REITs 的基本原理是由一家信托投资基金持有房地产,投资者通过认购基金份额来参与房地产项目的投资,通过房地产项目经营收益分红或者流转差价获得收益,投资项目的资金应被托管于独立的第三方,房地产本身的经营管理则由专门物业公司来进行。

传统意义上的第一支REITs产品产生于1960年的美国。美国REITs的投资标的主要是存量房屋,目的更多是为了提高存量房屋的流动性,收益来源主要基于房屋出租收益和房产份额流转的差价收益。

REITs在国外非常成熟普及,是和券商、信托、公募私募并列的大类金融资产,而在中国,虽然没有真正意义上的公募 REITs 产品,但是也有不少类似的模式。

如果按替代产品类REITs来计算,截止2019年9月底,我国内共发行类REITs 项目51个,共计约1015亿人民币。

由于境内尚未建立起公募 REITs 发行机制,部分内地房企选择赴香港和新加坡等资本市场发行公募 REITs。 

EPRA 数据显示截止 2019 年 Q1,我国境内已上市物业的 REITs 市值约为 126 亿美元(折合人民币约 880 亿元)。

统算香港上市的内地存量物业 REITs 和国内类 REITs,粗略估算约为 1900-2000 亿人民币,对比国内存量物业总市值 3.8 万亿美元(27万亿人民币),占比约为 0.7-0.75%,处于较低水平。

而根据交易活跃度来看,2018 年我国存量物业大宗交易约为 2600 亿元人民币,对比约 27 万亿的市值,交易活跃度不到 1%,发达国家通常在 3-5%的区间。

总体上来说,房地产基金产品的丰富程度和活跃程度与发达国家仍有较大差距。中国对于REITs和类REITs的相应的法律法规也在完善中。

如果中国的公募基金规模有7万亿人民币,那么美国的REITs折算下来可以有十几万亿人民币体量,在中国数字只会更大,非常有潜力。

2.300家地产商破产,转型再难也必须要做

从部分上市房企披露的2019年上半年业绩来看,规模房企仍保持高质量发展,市场份额稳中有升,竞争优势进一步深化,而中小规模房企利润增长面临较大的压力。

人民法院公告网显示,今年以来,已经有接近300家地产商破产,意味着市场给小地产商空间已经不足。中型房企,则专注于高周转、冲规模,加强业内话语权,避免落入长尾的深渊。

在房地产行业一系列调控政策持续作用下,运用房地产的经验和技术,开创地产的新空间、新内容等战略问题已经摆在寻求创新发展的地产商面前。

多元化布局

主流房企都在花钱培育各种经营性资产

目前,龙头房企基本上都已陆续布局商业地产或产业地产。从品牌运营看,其中以购物中心、公寓为主,自持酒店物业的房企虽多,但主要以委托给第三方管理的形式为主。

产业地产方面,自2016年国务院提出《关于进一步扩大旅游文化体育健康养老教育培训等领域消费的意见》后,各家房企积极布局“五大幸福产业”,领域包括旅游、文化、体育、健康、养老。

比如绿地,前三季度房地产主业实现营业收入1262亿,同比增长21%。而包括会展场馆项目在内的基建产业则实现收入1389亿,同比增长38%。

绿地宣称,未来三年还将新增会展场馆项目投资400亿元以上,要成为国内拥有场馆数量最多、展览面积最大的城市开发运营服务商。

此外,绿地从酒店旅游产业方面获取的经营收入也有近18亿元,海外输出轻资产管理项目18个。

还有定位为“城乡建设与生活服务商”的万科,在住宅项目计提41.4亿元存货跌价准备的同时,宣布继续“积极发展物业服务、租赁住宅、商业开发与运营、物流仓储服务、标准办公与产业园、冰雪度假等业务”。

万科物业品牌价值位列中国指数研究院“2019物业服务品牌价值研究成果榜”第一名,新获取物业仓储服务项目19个,集团商业平台印力集团在“2018中国房地产品牌价值研究成果发布会”上荣获“2018中国商业地产公司品牌价值TOP10”第三名。

整体来看,随着政策的各方位收紧以及存量时代的到来,房企转型是迫在眉睫,布局的存量资产类型也广泛多样。

然而对于大多数的房企来说,要在存量领域找到一个与原有住宅业务利润规模相当的行业绝非易事,不管是购物中心、长租办公、文旅教育还是养老医疗等,这些业务要么规模有限、利润微薄,要么周期漫长、风险较大。

对于房企而言,不仅要看清相关业务的发展前景,更重要的是确定明确的盈利模式,方可在存量时代下找到可持续性发展的生存之道。

产业链专业化分工

房企逐渐向投资商、开发商、运营商、服务商分化

不再开发商独大

过去二十年,开发商在地产行业一直喜欢大包大揽,扮演了所有的角色:投资商、开发商、运营商、服务商等等。

但事实上,术业有专攻,合作开发最好的结局,一定是有钱的房企投资,项目开发管理能力强的房企来操盘,运营能力强的人来做后期运营,每个房企都发挥优势做自己最擅长的事情,这样效率最高,风险最小,也能实现利益最大化。

类似美国模式,房地产开发的所有环节由不同的专业公司来共同完成,不同公司根据自己的专业特长专注于某个细化产品市场,做得十分精细。

未来,中国房地产行业也将会裂变为4个行业,房企会细分为投资商、开发商、运营商、服务商4类企业。

随着近年来保险、银行等金融巨头正在通过投资、合作等多种方式,不断渗透地产行业。由于不懂房地产开发,他们基本只投资,不参与具体项目开发、运营,这就是典型将自己定位在投资商角色,未来这样的专业投资商也会越来越多。随着地产行业向纯金融行业转变,能够实现低成本融资的企业才掌握核心竞争力。

另外,地产横盘时代,靠卖新房扩大规模、做到销售额几千亿的巨头的可能性越来越小,但是做地产基金、做REITs的机构等,却还有很大的空间。他们通过募集到的资金,既可以为开发提供资金,还可以做存量市场。

第二种细分企业是开发商,主要依靠品牌输出以及项目开发管理能力赚钱。对于融资能力较弱的房企来说,采用轻资产模式无疑能够更大程度的分散风险、提高收益率。

目前看来,国内很典型的两种模式,一是开发商出很小比例的资金,占一定股份,属于小股操盘。另一种是属于完全的轻资产,操盘方不出钱,只输出品牌并操盘项目。

现在地产进入新周期,有品牌、有开发能力的地产商凭借专业化的供应标准、提升项目可控性和竞争力,将优质房企的品牌、资源、产品力进行输出,以实现代建的现金流量、金融流量和供应链兄弟单位的业务量增长,带来可观的利润。

当开发完一个项目,围绕这个项目一系列的运营需求开始出现。过去比较简单的就是商业运营商,盈利模式很简单,持有运营盈利,一是靠租金,二是靠增值,增值在于运营,三是产业服务收益。

现在各种长租公寓、联合办公、特色小镇等专业运营商已大量出现。他们赚钱主要靠运营能力,如果运营的是特色小镇或产业园等项目,还需要有自己的产业资源。

最后一种,是靠客户资源和平台运营能力赚钱的服务商。开发商做的是市场端的生意,其天然优势便是积累大量的客户资源。

比如碧桂园、恒大等巨头,在全国有几百上千个项目,每个项目都有几百几千户业主,这些客户资源,对于房企而言是最宝贵的资源。

当地产行业进入存量房时代,房企利用客户数据和黏性优势,通过搭建线上服务平台,便可根据客户画像因地制宜的引入各种商家或投资垂直企业为业主提供服务。

3.跨界玩家到来,“企业不动产”思维开始初现

存量资产的竞争者不仅仅是开发商或投资机构,企业其实一直是隐形的地主。主业为非房地产业务的科技、消费品、贸易、产业、金融.....等等各类公司都开始建立“企业不动产”思维,买还是租,这就是一个基本命题。

以前连实体商铺都不用的线上新零售品牌,如今也在抢占线下空间,这除了说明实体空间的必要性外,这依然是平台成本的比较问题。

只不过对企业而言,是租还是买?对线上品牌而言,则是线上空间还是线下空间?

最要紧的是帐算明白!因为泡沫不再了~

非房地产主业公司所持有的投资性房地产

不是房地产企业,却凭借投资地产赚的盆满钵满的企业越来越多。

据统计,2018年三季度A股上市公司投资性房产价值1.1万亿。其中剔除房地产上市公司,2018年三季度报有1696家A股上市公司拥有投资性房地产资产,占据A股上市公司一半以上。这些公司总价值达到超6000亿元。

今年以来,随着融资窗口收紧、房贷制度改革等调控手段相继出台,国内房地产市场成交规模及价格整体有所回落。但上市公司房地产投资热情却不减。

数据统计,截至今年三季度末,3707家A股上市公司中有一半的公司(1831家)持有投资性房地产,投资规模合计达13338.85亿元,公司数量较去年同期增加93家(剔除今年上市的新股),投资规模同比增长21.13%。

作为家居行业的龙头企业,美凯龙触及的也不仅仅只有家居这一方面,旗下还有着不少的房产,被称是“家居行业中最会搞房地产的,地产运营商中最会收租的”。

在A股上市公司“投资性房产”中,美凯龙持有的投资性房地产价值到达830.11亿,投资性房地产占据公司总资产份额达68%,连续几年排在A股上市公司中的第一位。

从行业上来看,在40家拥有超50亿元投资性房产的上市公司中,房地产类上市公司最多,占比超5成。另外,金融、商业贸易、交通运输3大行业的上市公司也占比较多,分别占了5家、6家、2家。从地域上来看,北京、上海、广州、深圳四个城市仍旧是炒房军团中的“主战场”,仅这4个城市就有近600家上市公司投资房产,占比近4成。

此外,从近期公告看,取得土地资源的上市公司中,科技类公司也较为突出。业内人士称,科技类上市公司持有土地及房产,经营所需是主要因素。

例如今年2月份京东27亿收购北京翠宫饭店有限公司100%股权、今日头条母公司字节跳动通过第三方企业花90亿收购北京大钟寺中坤广场。

而以投资为出发点,为主业增加业绩“蓄水池”,甚至在关键时刻,通过出售房地产获利,起到扭亏、保壳的作用,也是不可忽略的因素。

例如2016年5月份,盛极一时的乐视以近30亿元大手笔将位于北京三里屯核心区的世茂工三购至麾下,后因乐视体系资金危机多次被拍卖又多次流拍,可谓乐视发展历程中的一个标志性事件。

新零售、新物种带来的线下空间新需求

“新零售”概念下,“线上”和“线下”加速融合,纯电商平台加速转战实体店,实际上给存量物业带来新的需求。

消费升级的背景下,人对货品的要求越来越高,要求高颜值、高品质、高性价比;对消费场景的要求也越来越高,愿意为服务体验买单,像现在许多购物中心的亲子体验环节在大幅度增加,说明购物中心的空间越来越和体验相关。

于是线上电商平台纷纷布局线下实体店铺,例如天猫国际开出了西湖银泰店,网易考拉海购开出了杭州大厦中央商城店,小红书开出了上海静安大悦城店…

区别于传统的商业,电商线下实体店不仅拥有电商的价格优势,更是人们需求升级下,体验式消费发展的必然产物。

而近年来为应对电商而积极转型的购物中心,以营造“体验消费”为目标,成为一站式体验生活方式的购物中心,就自然能搭上既有话题度且自带流量的电商实体店。

线上电商平台开设线下实体店铺,除了满足线下商品销售的功能,实际更大的目的是向线上导流。而对于购物中心来说,借助电商平台的实体店铺的话题度,自然也能够实现流量升级。

其次是前置货仓,当这些单店将以一定的辐射区域提供当日达的物流派送服务时,注定需要仓储空间,这也为存量物业带来新的需求。

4.商业地产创新之路进入“最艰难时刻”

移动互联时代对商业地产最大的冲击就是,以位置为中心的线下空间变得不再那么重要了!

这几乎撕开了商业地产价值存在的一个口子。

重塑商业地产是必然的,但路径却无人知晓,就连少了好几百亿的软银孙正义也未必那么笃定,这必然是一场摸着石头过河的探索,而这一次全世界都一样。

泡沫之后,商业地产的创新之路已经进入了最艰难的时刻。

挣不到钱的联合办公

中国经济结构的调整和升级,以及科学技术的智能化升级等带来的办公环境更新升级,办公方式的多样化转变(联合办公、远程办公、休闲办公、分散式办公等),中小企业的发展等,都是存量物业未来的潜在需求。

随着联合办公日益显现的优势,房地产开发商纷纷入局联合办公,万科、碧桂园、SOHO、龙湖、当代置业、华润置地等均以不同的方式布局联合办公。相关数据显示,联合办公数量从2016年的234家上升到2018年的395家,增幅高达68%。

目前,联合办公主要集中在一线城市,一方面是因为一线城市的市场机会多、消化能力强,另一方面资本也多集中于大城市所以投资机会比较大。

联合办公享受了当前大众创业、万众创新的政策支持,总体上是属于市场的风口,是行业发展中需要积极关注的内容。然而,实际上房企涉足联合办公运营的收益无非就是依靠工位租金和增值服务费,总体来说收益比例是非常低的。

随着WeWork的折戟IPO、重新融资、被软银接管等一系列新闻相继出现后,共享办公行业的盈利模式也开始受到越来越多的关注、被反省、被探讨。

目前市场上的联合办公企业分为三种:自持物业运营、转租物业运营、运营品牌输出。对于房企来说,多数联合办公为自持物业的重资产方式,可能资产价格本身的变化对企业的收益更重要,通过运营能够使资产本身价值得到更好体现,最终通过销售或资产证券化实现收益。

另外,联合办公品牌业态也由开放式办公和移动化办公转向多样化,创意式办公和定制化办公越来越受到关注。未来,社群平台、智能化办公、空间定制、消费型流行办公服务将成为联合办公非租金收益的重要来源。财税支持、企业咨询服务、人力资源、工商注册、投资对接以及传媒服务等也将为联合办公的增值服务提高收益比例。

上市潮中的长租公寓

2018年,中共中央、国务院发布的《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》指出,大力发展住房租赁市场特别是长期租赁。

上海、广东等地相继发布落实措施,明确要发展规模化、专业化机构租赁,并在土地用途管制上做出重大“让利”,提出可以将在建、建成、库存商业用房按规定改建为租赁房。很多人认为,长租公寓也将成为盘活存量的重要手段。

2016年底开始,“房住不炒”政策方向的确立,住房租赁市场受到了国家政策的鼓励,长租公寓迎来“风口”。开发商、酒店系、中介公司、创业者纷纷涌入赛道,试图分一杯羹,行业迎来高速发展期。

如中骏方面,计划未来3到5年全国核心城市布局5到10万套长租公寓;旭辉领寓计划2021年达到20万间的规模,并且独立分拆上市。龙湖冠寓按照规划2019年也将累计开业10万间,预计2020年将会实现20亿以上的收入。

但值得注意的是,如同联合办公一样,虽然不少房企加大布局长租公寓,但由于其对资金依赖程度较高,处在成长期迅速扩张的企业,一旦资金链出现问题,就会陷入困境,相应的盈利难题也是不小挑战。

在经历了2018年的频繁“爆仓”,2019年后又陆续有上市房企宣布计划剥离长租业务,以期改善上市公司的利润表现,并提振股价表现,如朗诗、远洋等。

而近日,随着青客公寓的成功上市、蛋壳公寓向美国证券交易委员会(SEC)递交招股书,长租公寓迎来上市热潮。上市潮意味着走过了萌芽期、快速增长期、阵痛期后的长租公寓行业,正在进入成熟发展期,未来长租公寓之间的竞争将更加聚焦、更加纯粹。

实际上我们可以看到,走出来的头部企业大多是以租赁闲置房源,通过标准化的装修、配置,并提供租后服务为主的轻资产模式。第三方模式一方面能够实现租赁机构化,解决供需关系错配、虚假房源信息等问题,一方面也能够避免对资金过度依赖导致无法实现盈利。

种种迹象表明,各方仍然看好长租公寓的市场前景,也愿意投入更多财力、精力抢夺这一市场。但综合来看,随着行业重新洗牌,包括资金在内的一系列资源会向头部企业高度集中,长租公寓企业要想走得更远,必须要解决标准化和盈利模式问题,能否在预期时间内扭亏为盈最为关键。

未来拿房成本会越来越高,这将进一步压缩盈利空间,企业的运营能力也将面临更大考验。业内人士认为,集中式长租公寓中,环境氛围、室内配套、公共区域已经成为行业标配,如何才能进一步与租户绑定,增加黏性是运营商们需要进一步思索的事情。

风口浪尖上的区块链新泡沫

国家最高层的振臂一挥,全民学习“区块链”的时代到来了。

可能区块链很快就是一个“筐”了,商业、办公、酒店、公寓的各路创新都在等着往里装,但新一轮的烧钱还会用屁股来思考问题吗?

区块链仅仅是一种制度安排,绝不会是烂苹果包装的良药。距离区块链最近的或许是央行的数字货币,距离央行数字货币最近的或许是现在依然被“困”的资产。

拿出优质的资产来发展区块链吧!或许还没有开启的REITs之门能在数字货币出现形成低利率环境下开启全新的T-REITs时代!

区块链可以认为是一个开放的,分布式的分类账,可以有效且永久地记录和查核双方之间的交易。根据设计,区块链能够抵抗数据的修改,可以不断的增长记录。

T-REITs,是Tokenized REITs的简称,指标记化房地产投资信托。T-REITs的基本操作是设立一个STO平台,持有底层房地产的权益,把对应的权益分割为若干份额,并且把该等份额标记化,通过部署智能合约,在数字交易平台实现Token的发行和流转。

房地产,作为最主要和最重要的不动产,其资产证券化产品的上链,带来的新交易机会不容小觑。较传统意义上的REITs而言,T-REITs具有低门槛、交易便捷、安全性高、流动性强等特点。

通过区块链技术的应用,T-REITs可以被分割为更小的份额,以便降低投资门槛,使得投资者可以更容易地参与房地产项目的投资。

Token化以后,REITs上链并在数字交易平台交易。在Token实现分红时,智能合约会自动执行,而不像传统交易中,收益的清算和分配需要通过手工操作逐一进行;在Token转让阶段,投资者只需通过电子钱包转账,受让人被视为接受Token 所对应的智能合约中的条款和条件,可以节省大量纸质文件的准备时间。

由于区块链技术本身分布式记账的共识机制和数据加密性的特点,交易记录不易被篡改,透明性更高,也可以方便地接受监管。在此情况下,对于投资人来说,投资风险也更加可控。

基于上述特点,T-REITs易于盘活存量房地产,吸引更多投资人,提高房地产项目的流动性。

利用区块链来做REITs,至少可以解决三个痛点:

房产管理方面,原始的REITs结构属于实物产权交割,要用信托购入房产,但是区块链可以只做数字产权交割,解决了产权反复交割带来的高昂税务问题,这是最重要的一点;

房产发行方面,以往REITs的发行需要复杂审计,因此要达到几亿规模才能发,只有大物业才能做,现在因为是在链上进行数字资产发行,区块链本身有安全性背书,因此成本降低,小微物业几百万的资产也能发了,降低了发行门槛;

房产交易方面,区块链上数字产权的流动性更好。

在房地产金融杠杆普遍过高的背景下,商业资产的证券化更具现实意义。同时也是中国商业地产走向国际化、规范化的重要标志。

结语

存量时代下,随着国内长期资本与外资的大额流入、房产金融化以及跨界玩家的入局,房地产并不再是房企一家独大的天下,而如何看清相关业务的发展前景、明确盈利模式,方是在存量时代下找到可持续性发展的生存之道。

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